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拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的三駕馬車是投資、消費(fèi)、出口。當(dāng)投資效率變低，出口不振的時(shí)候，消費(fèi)就被重視起來(lái)，認(rèn)為老百姓手里有太多錢存在銀行，導(dǎo)致中國(guó)消費(fèi)不振，于是，出臺(tái)一系列的政策加以刺激，試圖改變邊際消費(fèi)率。

不過(guò)這樣的政策并不太奏效。

首先，前面所說(shuō)的國(guó)民儲(chǔ)蓄率與老百姓存錢有很大差別。國(guó)民儲(chǔ)蓄分三個(gè)部分：居民儲(chǔ)蓄、企業(yè)儲(chǔ)蓄、政府儲(chǔ)蓄，其中居民儲(chǔ)蓄代表個(gè)人（家庭）的儲(chǔ)蓄水平。近十幾年來(lái)，中國(guó)國(guó)民的高儲(chǔ)蓄率中，有很大一部分并不是源自老百姓，而是源自政府和企業(yè)的儲(chǔ)蓄。從1992年到2012年，中國(guó)國(guó)民儲(chǔ)蓄率從35%升到了59%，其中，政府儲(chǔ)蓄率和企業(yè)儲(chǔ)蓄率翻了一番，但居民儲(chǔ)蓄率總體卻沒(méi)有變，1992年為20%，2012年依然是20%。另有數(shù)據(jù)顯示，從2008年到2015年，居民儲(chǔ)蓄占全部存款的比值，從46%直線下降到38%，而政府存款占全部存款的比值，則從10%直線上升到19%。

簡(jiǎn)單說(shuō)，中國(guó)銀行里的確有很多錢，但這些錢是政府與企業(yè)的，而不是老百姓的。而且，這種趨勢(shì)還在不斷變大。吳敬璉表示過(guò)，一般國(guó)家都以居民儲(chǔ)蓄為首，然后是企業(yè)儲(chǔ)蓄、政府儲(chǔ)蓄，而中國(guó)的儲(chǔ)蓄結(jié)構(gòu)卻剛好相反。既然儲(chǔ)蓄的錢多是企業(yè)與政府的，刺激消費(fèi)的政策自然就會(huì)打折扣。

其次，即便是20%左右的居民儲(chǔ)蓄率，其結(jié)構(gòu)也是極不均衡的。根據(jù)西南財(cái)經(jīng)大學(xué)和中國(guó)家庭金融調(diào)查與研究中心發(fā)布的《中國(guó)家庭金融報(bào)告》，中國(guó)居民的儲(chǔ)蓄分布極為不均。55%的家庭沒(méi)有或幾乎沒(méi)有儲(chǔ)蓄，普通家庭人均收入6.2萬(wàn)元，總消費(fèi)4.6萬(wàn)元，儲(chǔ)蓄率25.8%。相比之下，有錢人的儲(chǔ)蓄率則高得多，收入最高的10%的家庭儲(chǔ)蓄率為60.6%，儲(chǔ)蓄金額占當(dāng)年總儲(chǔ)蓄的74.9%；收入最高的5%的家庭儲(chǔ)蓄率為69.02%，儲(chǔ)蓄金額占當(dāng)年總儲(chǔ)蓄的61.6%；而前1%的高凈值家庭人均收入75.6萬(wàn)元，儲(chǔ)蓄率高達(dá)67.5%。

更重要的是，儲(chǔ)蓄率高對(duì)應(yīng)著邊際消費(fèi)低。所謂邊際消費(fèi)是指，增加的消費(fèi)占增加的收入的比例。比如，一個(gè)人今年的收入增加了1萬(wàn)元，這1萬(wàn)元有5000元用于了消費(fèi)，而不是儲(chǔ)蓄下來(lái)，那么，他的邊際消費(fèi)率就是0.5。決定邊際消費(fèi)率的除了中國(guó)人的傳統(tǒng)，還有很多現(xiàn)實(shí)因素。中國(guó)人減少當(dāng)期消費(fèi)，把現(xiàn)金儲(chǔ)蓄起來(lái)，是為了未來(lái)的消費(fèi)。由于社會(huì)保障的缺失，未來(lái)消費(fèi)中很大一部分是為了預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)，比如醫(yī)療所需，還有一部分是子女的教育。這些選擇，都是基于社會(huì)保障少、教育支出高的無(wú)奈選擇。但是，這些儲(chǔ)蓄卻被視為可以動(dòng)員出來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展的因素。

儲(chǔ)蓄多是政府與企業(yè)的，即使是居民儲(chǔ)蓄，也極不均衡，這樣的儲(chǔ)蓄結(jié)構(gòu)，刺激消費(fèi)的政策必然是低效的。簡(jiǎn)單說(shuō)，沒(méi)錢的家庭，就那么幾萬(wàn)元的保命錢，要用作未來(lái)不時(shí)之需，怎么刺激，也刺激不出來(lái)。而對(duì)于有錢的家庭，該有的都有了，該花的都花了，刺激消費(fèi)的政策總不至于出現(xiàn)在奢侈品層面。在這樣收入結(jié)構(gòu)與儲(chǔ)蓄結(jié)構(gòu)下，錢要出來(lái)，一個(gè)辦法就是房地產(chǎn)，甚至恐慌性的房地產(chǎn)投資。

今年年初，周小川在回答媒體問(wèn)題時(shí)表示：個(gè)人住房加杠桿的邏輯是對(duì)的，住房貸款應(yīng)有大力發(fā)展的階段；個(gè)人住房貸款在中國(guó)銀行業(yè)總貸款占比依然較低，因此依然安全；今后可能會(huì)考慮給銀行更多自主權(quán)，讓他們來(lái)制定首付比、利率，監(jiān)管部門同時(shí)對(duì)銀行進(jìn)行監(jiān)管。雖然他提及的是個(gè)人住房貸款占總貸款比依然較低，但潛在的一個(gè)前提是，居民儲(chǔ)蓄高。

應(yīng)該說(shuō)，加杠桿的政策是非常有效的。1998年到2008年，儲(chǔ)蓄率逐步震蕩上升，從2008年開(kāi)始反轉(zhuǎn)，儲(chǔ)蓄率則呈現(xiàn)逐步下降之勢(shì)，2015年已經(jīng)跌到了13%，而且，其增速也不斷減少。從2008年開(kāi)始，居民儲(chǔ)蓄率的增速在不斷減小，從2008年的70%減少到2015年的8.9%。居民儲(chǔ)蓄意愿下跌，意味著近兩年，中國(guó)人開(kāi)始花錢了。最重要的原因就是房子，一方面這是因?yàn)榉抠J的支出占了收入的一部分，另一方面，這個(gè)時(shí)段正是房地產(chǎn)價(jià)格飛速上升的時(shí)段，越來(lái)越多的儲(chǔ)蓄被投向了房地產(chǎn)。

本來(lái)居民儲(chǔ)蓄是在社會(huì)保障不足的情況下，對(duì)未來(lái)的避險(xiǎn)，但這些儲(chǔ)蓄卻被視為刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)力，在對(duì)財(cái)富的渴望與恐慌踏空的刺激下，不斷被動(dòng)員到房地產(chǎn)領(lǐng)域。避險(xiǎn)的現(xiàn)金都變?yōu)榱四�固的房產(chǎn)，這甚至形成了一個(gè)普遍的判斷，如果一個(gè)人生病了，家屬?zèng)]有賣房子，則是沒(méi)有盡力救治。

恐慌性的房地產(chǎn)投資，在銀行與企業(yè)、個(gè)人之間形成一個(gè)“正反饋”： 至今年上半年，房貸余額已經(jīng)增加至17.36萬(wàn)億，至年底估計(jì)超過(guò)20萬(wàn)億。上市銀行上半年新增貸款中，居民房貸也超過(guò)一半。中國(guó)居民不消費(fèi)的錢，最終都投到了房地產(chǎn)上。銀行大量發(fā)放抵押貸款，企業(yè)和個(gè)人以此進(jìn)行地產(chǎn)投機(jī)，企業(yè)以土地為擔(dān)保再次獲得貸款，修建出新的房子。而房?jī)r(jià)上漲，居民的抵押品的價(jià)值也越來(lái)越大，兩者都從銀行貸出更多的錢。這些貨幣就形成所謂的“M2超發(fā)”，反過(guò)來(lái)刺激了房?jī)r(jià)的上漲。如此循環(huán)反復(fù)貸款，房地產(chǎn)像一個(gè)雪球，越滾越大，創(chuàng)造出越來(lái)越多的貨幣，也不斷動(dòng)員出更多的存款。

確實(shí)，循環(huán)一直進(jìn)行下去，房子和土地一直在漲，即使流動(dòng)性差一點(diǎn)，房產(chǎn)也能起到避險(xiǎn)的作用。但是，正如經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷所說(shuō)，這是建立在泡沫上的杠桿，或杠桿上的泡沫，只要泡沫一破或資金面出現(xiàn)問(wèn)題，或許趨勢(shì)就會(huì)逆轉(zhuǎn)。這個(gè)時(shí)候，被視為可靠保障的房子，不但不能起到保障作用，反而可能把一個(gè)家庭拖向深淵。